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关于探索建立证券场外期权中央对手清算的建议
发布日期:2017-09-07 来源:九三学社中央委员会
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九三学社社员、申万宏源证券有限公司业务董事顾宗源说,场外期权是指在非集中性竞价的交易场所进行的非标准化的金融期权,是根据场外双方的协商询价或者做市商的中间撮合,按照双方各自需求自行制定的金融衍生品,其合约条款比如执行价格、期权结构及到期日均没有任何限制,由交易双方自由决定。期权的买方付出权利金、获得选择执行或者不执行买入或者卖出的权利、而卖方得到权利金承担执行期权的义务。目前国内市场上场外期权的卖方以证券公司为主,商业银行与私募基金以及期货公司风险管理子公司是场外衍生品市场的主要买方机构(《场外证券业务开展情况报告》,中国证券业协会,2017 年第1期),绝大多数交易都是在《中国证券市场金融衍生品交易主协议》(“SAC”协议)或者《中国银行间市场金融衍生产品交易主协议》(“NAFMII”协议)框架下进行的。活跃于国内场外期权市场的合约的标,主要分为以沪深 300、中证 500、上证50 为主的股指,A 股个股,黄金期现货及原油为主的商品以及少数境外标的。

根据证券业协会的相关统计数据,2016年证券公司全年新增场外期权名义本金5472.19亿元,新增规模排名前五的证券公司贡献度达90%以上。这一方面是因为大型证券公司投资标的广泛、交易能力强、对冲技术先进等因素,更重要的方面是因为作为期权的卖方在期初收取期权费的情况下其本身的信用是一笔交易能否达成的关键。目前场外期权的交易模式多为完全分散化的双边场外模式,其交易是分散的,清算和结算也多数采用一对一轧差的方式进行,同样一笔交易在信用评级较高的两个机构间可以轻松达成甚至期初不需要支付任何期权费用。但是在这种双边场外模式下,存在以下问题:

合约重复清算,操作成本上升。在双边模式下,机构需要各自为每一笔交易进行风险监控、清算结算,其工作量巨大且重复。并且现有模式下,单笔合约虽然有效地提高了每一张合约对双方的风险对冲效用,但也降低了合约的可操作性。一方面,交易双方每次都必须对合约细节进行谈判商议,而随着合约数量的增加,耗费在细节谈判上的时间成本和运营成本相当高昂。另一方面,高度定制化也导致特定的衍生品合约难以在市场上找到接手盘和对冲盘,从而难以完成合约的提前退出。

交易难以统计、风险度提高。在目前场外期权交易模式下,各家证券公司均是交易后上报中国证券业协会进行备案统计,存在备案不及时或者漏报的可能。同时从存量期权的卖出方集中度也可以看到,少数机构成为了市场期权的主要提供者,单个机构的违约会直接导致整个市场的系统性风险。

为更加有效地满足市场参与主体及相关企业规避市场波动风险的迫切需求,提升上海国际金融中心的建设高度,针对目前交易较为活跃的证券指数、个股及黄金场外期权市场,建议如下:

1、在交易所层面建立中央对手方清算机制。随着上清所建立CCP,证监会体系下的交易所也应当建立证券、期货类场外期权的中央对手方清算机制。目前上海有上海证券交易所、上海期货交易所、中国金融期货交易所等国家级交易场所,均有着丰富的证券市场交易监管、产品设计能力,且场外期权的标的均为上述交易所的产品。可以考虑在其中一个交易所小范围的开展某些标的合约的场外期权中央对手方清算机制。

2、完善相关制度建设。建立的中央对手方清算机制需要有完善制度规则、法律规范,形成多级清算体系,也是该机制能够在金融市场上发挥控制风险作用的重要保障。在这方面可以参照上清所的经纪商-清算会员制度体系,积累经验,探索适合证券市场推广的新机制。

3、加强监管机构、交易所间合作。我国的金融监管采取的是分业监管模式:银监会、证监会和保监会分别负责各自的行业监管,中央银行也负担着部分金融监管职责。目前金融混业经营的发展趋势越来越明显,这种分业监管的模式可能带来的是监管混乱和监管真空的出现。在上海除了上述提到的三个交易所,还有上海黄金交易所、上海票据交易所、上海保险交易所等10多个重要交易场所。场外期权的复杂性在于其交易标的可能是某个交易所的产品,而期权交易的对手方又是另一个条线的机构。这就造成了监管难度大,风险计量标准不同、统计口径不一致等情况发生。为更好地发挥中央对手方清算机制的功能,完善对金融市场的监管必须明晰各监管部门的分工,加强各个监管机构及交易所之间的协调与合作。